長(zhǎng)安汽車(chē)離“斷奶”還有多遠(yuǎn)？

這兩年，在汽車(chē)股上賺到大錢(qián)的人大致可以分為四派。

一種是以特斯拉和比亞迪為代表的“新能源派”，踩對(duì)了市場(chǎng)爆發(fā)的時(shí)機(jī)；一種是押對(duì)了產(chǎn)品的“爆款派”，比如坦克300、理想ONE以及五菱宏光MINIEV；一種是跟對(duì)了大哥的“風(fēng)口派”，比如搭載了Huawei Inside的北汽極狐和賽力斯（母公司分別為北汽藍(lán)谷和小康股份）。

最后一種是以長(zhǎng)安為代表的“復(fù)蘇派”。短短一年多時(shí)間，長(zhǎng)安汽車(chē)股價(jià)從不到10元一路飆升到最高時(shí)的23.66元，目前維持在17元左右，和2015年最巔峰時(shí)相差無(wú)幾，在國(guó)有四大汽車(chē)集團(tuán)中稱得上鶴立雞群。

表面上看，驅(qū)動(dòng)長(zhǎng)安這輪增長(zhǎng)的是量?jī)r(jià)齊升，今年1月～8月，長(zhǎng)安汽車(chē)自主品牌乘用車(chē)銷(xiāo)量達(dá)到85.8萬(wàn)輛，同比暴增51.4%，超過(guò)四連冠的吉利，有望重奪“自主一哥”的寶座，但本質(zhì)上，這是資本市場(chǎng)對(duì)其階段性“斷奶”成功的獎(jiǎng)賞。

01 巨嬰

長(zhǎng)安是中國(guó)資歷最老的車(chē)企，前身可以追溯到李鴻章在洋務(wù)運(yùn)動(dòng)時(shí)期創(chuàng)立的上海洋炮局。1949年之后成為一家大型兵工廠，改革開(kāi)放之后，中央提出軍工企業(yè)要利用富余產(chǎn)能生產(chǎn)民用產(chǎn)品，之前生產(chǎn)過(guò)越野車(chē)的長(zhǎng)安便開(kāi)始了“軍轉(zhuǎn)民”，順勢(shì)進(jìn)入汽車(chē)制造領(lǐng)域。

1984年3月2日，時(shí)任國(guó)務(wù)院總理在重慶視察工作期間，在人民大禮堂視察了長(zhǎng)安廠試制的微型載貨汽車(chē)，并作出了“重慶也可以搞聯(lián)合體生產(chǎn)汽車(chē)”的指示，不久之后，長(zhǎng)安和鈴木簽訂技術(shù)貿(mào)易協(xié)定書(shū)，為之后的合資大幕打頭陣。

1993年，中日兩國(guó)的微型車(chē)之王正式聯(lián)姻，成立了合資公司“長(zhǎng)安鈴木”，并且推出了風(fēng)靡一時(shí)的奧拓和羚羊，截至到2003年年底，這兩款小車(chē)為長(zhǎng)安貢獻(xiàn)了176億元收入和36.9億元利潤(rùn)，單車(chē)?yán)麧?rùn)過(guò)萬(wàn)，長(zhǎng)安第一次嘗到了躺贏的滋味。

與此同時(shí)，隨著中國(guó)正式加入WTO，一大波外資車(chē)企入華，長(zhǎng)安也陸續(xù)和福特、馬自達(dá)、標(biāo)志雪鐵龍（簡(jiǎn)稱PSA）成立了合資公司，產(chǎn)品陣營(yíng)從微型車(chē)擴(kuò)展到轎車(chē)、SUV以及MPV，覆蓋價(jià)格區(qū)間從5萬(wàn)到35萬(wàn)不等。

長(zhǎng)安的合資節(jié)奏幾乎踩準(zhǔn)了中國(guó)車(chē)市每一個(gè)爆發(fā)節(jié)點(diǎn)，從90年代的微型車(chē)，到2000年的經(jīng)濟(jì)型轎車(chē)，再到2010年之后的SUV以及豪華車(chē)市場(chǎng)，并且共同構(gòu)成了龐大的汽車(chē)王國(guó)以及一個(gè)抗風(fēng)險(xiǎn)的“多邊形結(jié)構(gòu)”。

2006年，當(dāng)時(shí)的中國(guó)車(chē)市正高歌猛進(jìn)，但長(zhǎng)安鈴木的微型車(chē)在中國(guó)漸漸失寵，對(duì)長(zhǎng)安的利潤(rùn)貢獻(xiàn)下降到千萬(wàn)元級(jí)別，而長(zhǎng)安福特扛過(guò)了大旗。2012年，長(zhǎng)安福特馬自達(dá)分拆成功，輕裝上陣的長(zhǎng)安福特開(kāi)始密集投放爆款車(chē)型，同一年，不僅有新舊?？怂埂皟纱谩敝无I車(chē)市場(chǎng)，還有翼虎、翼搏爭(zhēng)奪爆發(fā)的SUV市場(chǎng)。

2012-2015年期間，長(zhǎng)安福特推出“1515計(jì)劃”，即2015年前，在中國(guó)市場(chǎng)推出15款全新產(chǎn)品，也正是這段時(shí)間，長(zhǎng)安福特為長(zhǎng)安貢獻(xiàn)的利潤(rùn)從16億元增長(zhǎng)到87億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到76%，遠(yuǎn)超長(zhǎng)安馬自達(dá)。

當(dāng)年的長(zhǎng)安福特究竟有多賺錢(qián)？根據(jù)測(cè)算，在最巔峰的2016年上半年，長(zhǎng)安福特單車(chē)?yán)麧?rùn)曾經(jīng)達(dá)到2.8萬(wàn)元，是上汽大眾的1.27倍，廣汽豐田的2.8倍。

這也讓福特成為長(zhǎng)安最仰仗的大腿，長(zhǎng)安福特對(duì)上市公司的利潤(rùn)貢獻(xiàn)一度接近90%，長(zhǎng)安的股價(jià)也在三年時(shí)間里翻了17倍，并在2015年上半年創(chuàng)下每股16.3元的歷史新高。但這也讓長(zhǎng)安徹底淪為“巨嬰”，只要福特打個(gè)噴嚏，長(zhǎng)安就要進(jìn)ICU。

02 萎縮

最早讓長(zhǎng)安嘗到合資甜頭的鈴木，成為最先掉隊(duì)的那個(gè)。由于國(guó)內(nèi)微型車(chē)不斷萎縮以及轎車(chē)市場(chǎng)的成熟，長(zhǎng)安鈴木的銷(xiāo)量在2012年創(chuàng)下22萬(wàn)輛的巔峰之后不斷下滑，對(duì)長(zhǎng)安的利潤(rùn)貢獻(xiàn)從9000多萬(wàn)變成虧損，最終以長(zhǎng)安汽車(chē)1元收購(gòu)日方股份畫(huà)上句號(hào)（目前已更名為“鈴耀”）。

如果說(shuō)鈴木的失敗只是將長(zhǎng)安送去了門(mén)診，那么長(zhǎng)安PSA的高開(kāi)低走則是親手將長(zhǎng)安推入了病房。

為了搶占豪華車(chē)市場(chǎng)，長(zhǎng)安在2011年和法國(guó)PSA共同出資76億元成立合資公司，引入DS品牌，初期規(guī)劃產(chǎn)能20萬(wàn)輛，遠(yuǎn)期100萬(wàn)輛。但沒(méi)想到，中國(guó)人根本不吃法國(guó)人奢華浪漫那套，加上管理層內(nèi)耗嚴(yán)重以及品牌定位模糊，DS最高銷(xiāo)量被定在了2015年的2.7萬(wàn)輛，相當(dāng)于奧迪A4兩個(gè)月的銷(xiāo)量。

到2018年，DS的銷(xiāo)量只有可憐的3800輛，深圳工廠徹底淪為僵尸產(chǎn)能。最終，長(zhǎng)安和PSA選擇在2019年分道揚(yáng)鑣，將合資公司擺上了貨架，2020年被轉(zhuǎn)手給寶能。短短6年時(shí)間，長(zhǎng)安PSA讓長(zhǎng)安損失了40個(gè)“小目標(biāo)”。

而讓長(zhǎng)安住進(jìn)ICU的是曾經(jīng)的搖錢(qián)樹(shù)：福特。從2017年到2019年，長(zhǎng)安福特這位曾經(jīng)的巨人像得了漸凍癥一樣體型急劇萎縮，銷(xiāo)量從曾經(jīng)接近百萬(wàn)輛跳水至18.7萬(wàn)輛，對(duì)長(zhǎng)安汽車(chē)的利潤(rùn)貢獻(xiàn)也從90億元變成巨虧19億元。

長(zhǎng)安福特業(yè)績(jī)劇烈跳水暴露了合資車(chē)企的命門(mén)：我命由人不由我。換言之，名義上雖然中外都各占50%股份，但實(shí)際上是外方主導(dǎo)了產(chǎn)品的設(shè)計(jì)與開(kāi)發(fā)周期，中方幾乎沒(méi)有參與感，在戰(zhàn)略執(zhí)行和風(fēng)險(xiǎn)上管理上都極為被動(dòng)。

從2015年開(kāi)始，福特為了保證向智能電動(dòng)化轉(zhuǎn)型所需的資金，開(kāi)始實(shí)施全球性收縮戰(zhàn)略。在北美，福特宣布放棄90%轎車(chē)業(yè)務(wù)，將重心轉(zhuǎn)到皮卡、SUV以及商用車(chē)領(lǐng)域，在其他市場(chǎng)，關(guān)閉了印度、巴西、南美與歐洲等地的大部分工廠并且暫緩了新產(chǎn)品的投放。

這招“棄車(chē)保帥”雖然為福特省出了225億美元，但卻讓長(zhǎng)安福特在長(zhǎng)達(dá)三年時(shí)間里沒(méi)有更新任何一款主力產(chǎn)品，一條肥大腿直接瘦成了肉干，使得長(zhǎng)安汽車(chē)凈利潤(rùn)從2016年103億元的最高點(diǎn)滑落到2019年的虧損26億元，股價(jià)也是跌到慘不忍睹的5塊錢(qián)以下。

合資品牌接二連三的倒下打了長(zhǎng)安一個(gè)措手不及，也讓長(zhǎng)安自主品牌長(zhǎng)期以來(lái)增收不增利的困境暴露得更加徹底。

03 斷奶

在長(zhǎng)安的業(yè)務(wù)版圖中，自主品牌銷(xiāo)量一直和合資品牌不相上下，甚至比合資體系更多，但因?yàn)樽叩氖潜±噤N(xiāo)的路子，利潤(rùn)非常微薄。比如2015年，自主品牌賣(mài)了130萬(wàn)輛，凈利潤(rùn)只有5個(gè)億，平均單車(chē)凈利潤(rùn)約為380元，只有長(zhǎng)安福特的170，長(zhǎng)城汽車(chē)的120以及吉利的110。

極低的利潤(rùn)使得長(zhǎng)安根本沒(méi)有抵抗經(jīng)濟(jì)周期的能力。2019年，當(dāng)中國(guó)汽車(chē)市場(chǎng)連續(xù)兩年陷入負(fù)增長(zhǎng)時(shí)，長(zhǎng)安自主品牌再度轉(zhuǎn)虧，達(dá)3.1億元，成為當(dāng)年唯一年銷(xiāo)百萬(wàn)卻虧損的自主品牌，相比之下，吉利和長(zhǎng)城的凈利潤(rùn)分別為83億和45億。

當(dāng)時(shí)中國(guó)已經(jīng)是全球最大的新能源汽車(chē)市場(chǎng)，而且智能網(wǎng)聯(lián)已經(jīng)是大勢(shì)所趨，圍繞品牌向上以及行業(yè)走勢(shì)，長(zhǎng)安做出了很多自救調(diào)整：

內(nèi)部：在組織架構(gòu)上，成立長(zhǎng)安乘用車(chē)、歐尚、凱程以及中高端智能電動(dòng)品牌“阿維塔”四個(gè)事業(yè)部，減少對(duì)商用車(chē)業(yè)務(wù)的投入，將更多資源傾斜于利潤(rùn)率更高的乘用車(chē)版塊；在技術(shù)上，推出模塊化藍(lán)鯨NE動(dòng)力平臺(tái)，可以縮短產(chǎn)品開(kāi)發(fā)周期以及提高終端溢價(jià)。

外部：比如在動(dòng)力電池領(lǐng)域和比亞迪成立合資公司，在車(chē)聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域和騰訊成立梧桐科技，在自動(dòng)駕駛領(lǐng)域和博世、百度以及地平線達(dá)成合作，在新能源領(lǐng)域和蔚來(lái)成立長(zhǎng)安蔚來(lái)，并且為“長(zhǎng)安新能源”引入戰(zhàn)略投資者。

經(jīng)過(guò)一系列大刀闊斧的改革，長(zhǎng)安漸漸走出了“斷腿”的陰霾，推出了經(jīng)典車(chē)型CS35、CS55、CS75的PLUS版本，以及全新的UNI-T、UNI-K等車(chē)型，前者固守自主品牌基本盤(pán)，后者主攻Z世代新消費(fèi)群體。

從目前來(lái)看，這一輪產(chǎn)品投放取得了不小的成功，CS75 PLUS、CS55 PLUS、UNI-T等換代產(chǎn)品幾乎都在上市首月就銷(xiāo)量過(guò)萬(wàn)，其中CS75PLUS月銷(xiāo)曾一度超過(guò)長(zhǎng)城神車(chē)哈弗H6，成為SUV細(xì)分市場(chǎng)的冠軍。

PLUS和UNI兩大系列的也成功拉動(dòng)長(zhǎng)安自主品牌單價(jià)與毛利率的整體上升。

根據(jù)東方證券數(shù)據(jù)，從2018年到2021年，長(zhǎng)安汽車(chē)自主品牌車(chē)型均價(jià)從7.72萬(wàn)元提升至10.02萬(wàn)元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到12.2%，在新產(chǎn)品密集上市的的2019年Q4，長(zhǎng)安汽車(chē)毛利率提升至19.8%，同比增長(zhǎng)6.9%，遠(yuǎn)高于吉利和長(zhǎng)城。

2019年，長(zhǎng)安汽車(chē)自主品牌凈虧5個(gè)億，經(jīng)過(guò)這一輪調(diào)整，今年上半年，自主品牌已經(jīng)能夠?yàn)樯鲜泄矩暙I(xiàn)15個(gè)億利潤(rùn)，超越其他合資品牌成為最粗的大腿，反觀上汽、廣汽以及一汽，自主品牌遲遲未能實(shí)現(xiàn)盈利，這也是這輪汽車(chē)股上升周期中，長(zhǎng)安能重獲青睞的根本原因。

04 尾聲

從目前來(lái)看，二級(jí)市場(chǎng)對(duì)汽車(chē)股的估值已經(jīng)出現(xiàn)了兩個(gè)極端：

第一：對(duì)于能夠緊跟新能源汽車(chē)大勢(shì)并能借此實(shí)現(xiàn)品牌升級(jí)的公司，資本給出的估值邏輯已經(jīng)和高增長(zhǎng)的互聯(lián)網(wǎng)科技公司相似。比如比亞迪的市盈率高達(dá)192倍。

第二：2022年，乘用車(chē)領(lǐng)域的“合資股比”即將放開(kāi)，對(duì)于常年躺在合資搖籃里賺錢(qián)的公司來(lái)說(shuō)無(wú)疑是當(dāng)頭一棒，資本給于其的估值不到傳統(tǒng)制造業(yè)的平均水平。比如上汽的PE不到9倍，北京汽車(chē)更是不到5倍。

從介于二者之間市盈率來(lái)看，投資者對(duì)于長(zhǎng)安汽車(chē)的判斷仍然搖擺不定。一方面，自主品牌取得的階段性成功讓長(zhǎng)安汽車(chē)更靠近第一類(lèi)；但另一方面，被寄予厚望的阿維塔才剛問(wèn)世，后續(xù)發(fā)展還存在諸多不確定性。

參考資料：[1] 新車(chē)發(fā)布強(qiáng)勢(shì)，智能電動(dòng)打開(kāi)二次成長(zhǎng)曲線，國(guó)盛證券[2] 重振旗鼓蓄新力，困境反轉(zhuǎn)正當(dāng)時(shí)，財(cái)通證券[3] 長(zhǎng)安福特：復(fù)興之路的起點(diǎn)，中泰證券[4] 黑暗將盡，守望黎明，中銀證券[5] 跟蹤報(bào)告：改革成效初顯，至暗時(shí)刻將盡，廣大證券[6] 公司之自主品牌分析：開(kāi)啟第三次創(chuàng)業(yè)，自主品牌突破向上，東方證券[7] 第三次創(chuàng)業(yè)開(kāi)啟新一輪成長(zhǎng)周期，東吳證券[8] 長(zhǎng)安微型車(chē)十年發(fā)展評(píng)述，向生寅[9] 再見(jiàn)，長(zhǎng)安PSA，每日經(jīng)濟(jì)新聞(來(lái)源：獵云網(wǎng))

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