凈負債率121%的融創(chuàng)憑啥收購萬達逾600億資產？

（原標題：資本市場又一大奇事！凈負債率高達121%的融創(chuàng)中國，憑什么收購萬達商業(yè)逾600億資產？）

去年末凈負債率高達121%的融創(chuàng)中國，竟然從負債率僅70%的萬達商業(yè)手中收購逾600億資產！如此反常交易，真可謂2017年資本市場一大奇事。

7月10日上午，萬達商業(yè)、融創(chuàng)中國聯(lián)合發(fā)布公告：融創(chuàng)中國擬以295.75億元從萬達商業(yè)手中收購13個萬達文旅城的項目股權，并擬作價335.95億元收購萬達旗下的76個酒店，合計交易總額達631.7億元。受這一消息影響，萬達商業(yè)控股的港股萬達酒店發(fā)展當日一度大漲150%，收盤漲46%。

此次巨額并購案旋即在業(yè)界引起巨大反響，質疑及猜測紛至沓來。

融創(chuàng)中國停牌前總市值僅577億港元，公司去年末凈負債率高達121%，公司將如何撬動總交易額高達630多億元人民幣的并購？

萬達商業(yè)此時突然出售核心資產，對該公司正在推進的A股IPO進程有何影響？王健林半年前“5年時間萬達城收入1000億”言猶在耳，如今卻大肆甩賣這塊資產，如此突兀變局，背后有何隱情？

更值得玩味的是歷史余音。這些年來，從綠城到佳兆業(yè)，從雨潤到樂視，“并購狂人”孫宏斌和他的融創(chuàng)在上述標的資產出現(xiàn)危機時均曾精準出擊，盡管得手者少，但其“乘火打劫”的公司最后都陷入困局，這一次，萬達會是例外嗎？

萬達為何急賣630億資產

根據(jù)雙方公告披露，此次交易涉及萬達旗下西雙版納萬達文旅項目、南昌萬達文旅項目、合肥萬達文旅項目等13個文化旅游城項目股權及北京萬達嘉華、武漢萬達瑞華等76個酒店。經雙方協(xié)商，于2017年7月10日簽訂上述項目轉讓協(xié)議。

具體來看，萬達以注冊資本金的91%即295.75億元，將前述13個文旅項目的91%股權轉讓給融創(chuàng)，并由融創(chuàng)承擔項目的現(xiàn)有全部貸款；與此同時，融創(chuàng)房地產集團以335.95億元，收購前述76個酒店。雙方同意在7月31日前簽訂詳細協(xié)議，并盡快完成付款、資產及股權交割。

根據(jù)雙方協(xié)商，買賣雙方同意交割后文旅項目維持“四個不變”，包括：品牌不變，項目持有物業(yè)仍使用“萬達文化旅游城”品牌；規(guī)劃內容不變，項目仍按照政府批準的規(guī)劃、內容進行開發(fā)建設；項目建設不變，項目持有物業(yè)的設計、建造、質量，仍由萬達實施管控；運營管理不變，項目運營管理仍由萬達公司負責。酒店方面在短期內也保持“不變”：交割后，酒店管理合同仍繼續(xù)執(zhí)行，直至合同期限屆滿。 雙方公告中的最后，還有一項看似簡單卻空間無限的條款：雙方同意在電影等多個領域全面戰(zhàn)略合作。

在很多分析人士看來，萬達此次出售更像是一個突然的決定。支撐這一判斷的理由之一是，在過去半個月里，王健林還高調出席了兩場萬達文化旅游城的活動———6月29日哈爾濱萬達城開業(yè)，以及7月9日萬達貴州丹寨小鎮(zhèn)扶貧啟動。2017年1月14日，王健林在萬達集團2016年工作報告中明確指出要加大旅游投資，計劃到2025年全球開業(yè)25個“萬達城”。

“5年時間，萬達城收入1000億”言猶在耳，僅僅半年，王健林就忘記了自己的小目標，將萬達城和萬達旗下酒店一起打包賣了，讓諸多人士疑竇叢生。

按照王健林7月10日上午接受媒體采訪時的說法，“這次回收資金全部用于還貸，萬達商業(yè)計劃今年內，清償絕大部分銀行貸款。”

600多億全部用于還貸，以萬達的開發(fā)體量來看，即使有上千億的貸款也實屬正常，更何況公開資料顯示，截至今年一季度末，萬達商業(yè)目前負債率約為70%，處于行業(yè)平均水準。

融創(chuàng)資金鏈有多緊張

近幾年來，孫宏斌以“狙擊者”的姿態(tài)多次參與行業(yè)內的重大并購，“買買買”的節(jié)奏完全停不下來。繼綠城、佳兆業(yè)、雨潤等幾宗重量級并購未遂之后，孫宏斌并未氣餒，僅2017年以來，融創(chuàng)就投資了鏈家、樂視、天津星耀、華城富麗、大連潤德乾城，以及如今的萬達商業(yè)資產包。據(jù)不完全統(tǒng)計，2017年上半年達成的上述幾宗交易，融創(chuàng)共斥資約964億元，加上2016年的收購交易中有一部分還會在2017年進行交割，如此天量資金，融創(chuàng)中國如何周轉？

根據(jù)融創(chuàng)中國2016年年報顯示，截至2016年末，融創(chuàng)中國的賬面現(xiàn)金近700億元。根據(jù)公司月度銷售數(shù)據(jù)統(tǒng)計，今年上半年公司銷售金額為1118.4億元，其中權益合約銷售金額770.6億元。而據(jù)有關媒體報道，孫宏斌針對此次與萬達的交易表示，交易涉及資金完全來自融創(chuàng)自有資金，截至2017年6月30日，公司賬上還有900多億元現(xiàn)金。

與賬上近千億現(xiàn)金相比，融創(chuàng)中國的負債更為龐大。截至去年底，融創(chuàng)中國總負債2577.72億。借貸總額方面，融創(chuàng)中國從2015年的417.99億，增加到2016年底的1128.44億。

在衡量房企負債率另一重要指標——凈負債率上，融創(chuàng)中國的表現(xiàn)更是令人咂舌。財報顯示，截至2016年末，融創(chuàng)的凈資產負債率為121.5%。萬科、碧桂園、中國海外發(fā)展、華潤置地、保利這一數(shù)據(jù)則分別為25.9%、49%、7.3%、23.8%和55.2%。

從表面來看，融創(chuàng)中國此番收購萬達商業(yè)的文旅項目，按照凈資產來定價，十分劃算。但值得關注的是，上述這些文旅項目大多處于初期狀態(tài)，后期還需大量投入。由于這些項目將成為融創(chuàng)中國的并表范圍，該公司長期負債結構如何演繹非常值得持續(xù)跟蹤。

此外，融創(chuàng)中國今年的銷售狀況也遭遇政策調控。公司此前項目在上海、北京等一線城市及熱點二線城市布局頗重，而今年受政策影響，這些核心城市銷售滑坡嚴重。以上海為例，目前融創(chuàng)旗下重點項目濱江壹號院、陸家嘴壹號院、上海桃花源等高端項目，無一取得預售資格，政策重壓之下根本無法銷售。再加上高端項目本身回款速度較慢，是否會影響公司今年的現(xiàn)金流，也讓人捏一把汗。

融創(chuàng)為何猛吃重資產

更讓人不解的是，以融創(chuàng)中國一直以來的經營風格看，幾乎從不持有重資產，連自己項目里的商辦部分都不留，更不善經營，一舉拿下76個酒店后如何處置？

“據(jù)我所知，公司內部目前根本沒有酒店經營或相關的資產管理團隊?！庇腥趧?chuàng)內部人士向記者透露。作為高周轉的愛好者，孫宏斌歷來不喜歡酒店資產，因此有業(yè)內人士推測，一攬子收購萬達旗下酒店是融創(chuàng)接盤萬達文旅資產的必要條件，類似“搭售”。

而在一位地產企業(yè)從事資產管理的業(yè)內人士告訴記者，萬達一直以來以酒店、文旅、影城為主要內容的運營模式，最大的隱憂就是資產太重，持有這些重資產的年租金收入可能都抵不過貸款利息，更抵不過固定資產折舊，這種模式只能增加資產總額，卻不產生實際價值?！皬娜趧?chuàng)角度來看，拿下酒店的意義或許就是重新評估之后繼續(xù)抵押融資，才能去延續(xù)這個模式?！痹撊耸勘硎?。

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