2021年12月24日，國(guó)務(wù)院和證監(jiān)會(huì)發(fā)布的兩項(xiàng)征求意見稿 —— 《國(guó)務(wù)院關(guān)于境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市的管理規(guī)定(草案征求意見稿)》(以下簡(jiǎn)稱《管理規(guī)定》) 和《《境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市備案管理辦法(征求意見稿)》(以下簡(jiǎn)稱《備案辦法》)，就境內(nèi)企業(yè)境外上市的問題向社會(huì)公開征求意見。
從上述的境外上市新規(guī)涵蓋的內(nèi)容來(lái)看，富途企業(yè)服務(wù)(富途ESOP&IPO)認(rèn)為，這是一次境內(nèi)企業(yè)赴境外上市監(jiān)管體系的全面革新，旨在構(gòu)建更加穩(wěn)定、健全、可持續(xù)發(fā)展的金融環(huán)境。
那么，對(duì)于企業(yè)而言新規(guī)的實(shí)施會(huì)產(chǎn)生哪些影響?相較于現(xiàn)行的規(guī)定，新規(guī)做出了哪些調(diào)整?以及在未來(lái)的監(jiān)管體系下，我們對(duì)資本市場(chǎng)可以有哪些期待?
李壽雙律師，大成律師事務(wù)所高級(jí)合伙人，主要從事私募股權(quán)、并購(gòu)重組、企業(yè)上市等業(yè)務(wù)，協(xié)助20余家中國(guó)企業(yè)完成A股、港股、美股IPO，出版《紅籌博弈》、《美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資示范合同》等七本中英文專著和譯著，榮登過(guò)ALB、Chambers & Partners、Legalband、Legal500等榜單，兼任貿(mào)仲、深國(guó)仲等仲裁員等職務(wù)。
3月7日，大成律師事務(wù)所高級(jí)合伙人李壽雙律師作為富途企業(yè)服務(wù)榮譽(yù)專家，回溯了境內(nèi)企業(yè)赴境外上市監(jiān)管規(guī)則的演變，并分享了對(duì)境外上市新規(guī)的詳細(xì)解讀。以下是部分精彩內(nèi)容的分享。
富途企業(yè)服務(wù)智庫(kù)平臺(tái)研究?jī)?nèi)容覆蓋股權(quán)激勵(lì)、稅務(wù)政策解讀、融資上市、金融前沿趨勢(shì)等領(lǐng)域，致力于使智庫(kù)平臺(tái)內(nèi)的各主體間在價(jià)值創(chuàng)造、資源互換、合作創(chuàng)新等方面保持高度協(xié)同，實(shí)現(xiàn)共贏。目前，已與行業(yè)內(nèi)多家知名機(jī)構(gòu)合作，集聚了投資銀行、四大會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律所、咨詢機(jī)構(gòu)、官方服務(wù)機(jī)構(gòu)等背景的資深人士。
境外上市方式——直接上市 vs. 間接上市
目前，中國(guó)境內(nèi)企業(yè)赴境外上市常見的兩種方式分別為直接上市和間接上市。
直接上市，即中國(guó)境內(nèi)的股份有限公司直接在境外申請(qǐng)掛牌上市交易，例如H股、N股、S股均為境外直接上市企業(yè)股票。
間接上市或紅籌上市，即中國(guó)境內(nèi)的股東在境外新設(shè)立特殊目的公司，并通過(guò)新設(shè)的境外特殊目的公司收購(gòu)國(guó)內(nèi)公司后，由境外特殊目的公司作為上市主體在境外證券交易所掛牌上市。
根據(jù)上市企業(yè)的性質(zhì)不同，紅籌上市又分為“大紅籌”和“小紅籌”兩種模式。“大紅籌”模式適用于國(guó)有企業(yè)，而“小紅籌”模式則適用于民營(yíng)企業(yè)。
這里需要注意的是，當(dāng)我們談到紅籌模式上市時(shí)，往往容易和“VIE”架構(gòu)的概念混淆。事實(shí)上，紅籌模式可分為“股權(quán)控制”和“協(xié)議控制”(即“VIE”架構(gòu))兩種模式。企業(yè)需要判斷是否為外商投資限制型企業(yè)，從而選擇合適的架構(gòu)進(jìn)行搭建。
境外上市監(jiān)管規(guī)則變遷
| 直接上市監(jiān)管體系：H股
中國(guó)境內(nèi)企業(yè)境外直接上市的歷史要追溯到上世紀(jì)九十年代初期，1993年7月15日中國(guó)第一家境外直接上市企業(yè) —— 青島啤酒，在港交所成功掛牌上市。
但那時(shí)并沒有針對(duì)境外直接上市的正式法規(guī)條例。直到1994年8月4日，國(guó)務(wù)院才發(fā)布了《關(guān)于股份有限公司境外募集股份及上市的特別規(guī)定》(《特別規(guī)定》，國(guó)務(wù)院令第160號(hào)文)，確立了中國(guó)企業(yè)境外直接上市的基本規(guī)則，并沿用至今。
事實(shí)上，盡管我國(guó)的法律體系正處于快速更新迭代的階段，但在境外上市的這個(gè)領(lǐng)域法規(guī)條例的變化卻非常緩慢。
1999年，頒布《關(guān)于企業(yè)申請(qǐng)境外上市有關(guān)問題的通知》(證監(jiān)發(fā)行字[1999]83號(hào))，確立了著名的“456”標(biāo)準(zhǔn)，后被“45號(hào)文”廢止。
2012年，頒布《關(guān)于股份有限公司境外發(fā)行股票和上市申報(bào)文件及審核程序的監(jiān)管指引》(證監(jiān)會(huì)公告[2012]45號(hào))，并大幅簡(jiǎn)化了申報(bào)文件。
2017年12月，啟動(dòng)H股全流通試點(diǎn)。2019年發(fā)布《H股公司境內(nèi)未上市股份申請(qǐng)“全流通”業(yè)務(wù)指引》(證監(jiān)會(huì)公告[2019]22號(hào))，標(biāo)志著H股全流通正式全面放開。
這一舉措從制度上解決了困擾中國(guó)內(nèi)地與香港兩地資本市場(chǎng)的股票流通問題，激發(fā)了H股板塊的活力從而獲得了更多投資者的青睞。
| 間接上市監(jiān)管體系：小紅籌
與境外直接上市的監(jiān)管體系變化路徑相似，早在正式的法規(guī)出臺(tái)之前，1992年10月9日中國(guó)第一家境外小紅籌模式上市企業(yè) —— 華晨汽車，在紐交所成功掛牌上市。
在這之后的很長(zhǎng)一段時(shí)間，小紅籌模式一直處于“弱監(jiān)管”的狀態(tài)。直到1997年6月20日，國(guó)務(wù)院發(fā)布了《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)在境外發(fā)行股票和上市管理的通知》，也就是業(yè)內(nèi)俗稱的“97紅籌指引”。
根據(jù)“97紅籌指引”，大紅籌需要證監(jiān)會(huì)、發(fā)改委、商務(wù)主管部門、國(guó)資委等部門的審批，因此境外上市案例較少。但是在實(shí)操過(guò)程中，大部分通過(guò)控制BVI公司搭建小紅籌架構(gòu)的民營(yíng)企業(yè)并沒有受到太大的影響。
此后，我們可以看到證監(jiān)會(huì)多次出臺(tái)相關(guān)法規(guī)，要求對(duì)小紅籌模式上市企業(yè)進(jìn)行審批，例如2000年至2003年間，實(shí)施的“無(wú)異議函”監(jiān)管等。
從2006年開始六部委制定的“十號(hào)文”，以及外管局關(guān)于個(gè)人外匯登記的一系列規(guī)定，導(dǎo)致小紅籌模式上市逐步成為涉及商務(wù)部、外管局、證監(jiān)會(huì)等多部門管轄權(quán)力的事項(xiàng)。如今，我們看到的“37號(hào)文”外匯登記、10號(hào)文、ODI審批等分別涉及多個(gè)不同部門。
境外上市新規(guī)要點(diǎn)淺析
境內(nèi)企業(yè)境外上市發(fā)展至今，國(guó)內(nèi)外政治經(jīng)濟(jì)局勢(shì)早已發(fā)生了翻天覆地的變化。近年來(lái)，境外上市合規(guī)監(jiān)管問題被提到了前所未有的高度。
國(guó)務(wù)院發(fā)布的《管理規(guī)定》和證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《備案辦法》在這樣的背景下應(yīng)運(yùn)而生，旨在明確境內(nèi)企業(yè)境外上市程序和監(jiān)管要求，規(guī)范境外上市行為，確保監(jiān)管措施能順利落地，同時(shí)又在一定程度上進(jìn)一步寬松了境外上市的審核要求，特別是從審批改成備案。
| 全面推行備案制
不難發(fā)現(xiàn)，此次新規(guī)的核心在于全面推行備案制，首次明確了境內(nèi)企業(yè)無(wú)論是直接上市還是間接上市，均統(tǒng)一適用于備案管理。
這樣一來(lái)，直接上市和大紅籌模式上市企業(yè)將由原本的境內(nèi)審批流程改為備案流程。同樣地，備案制也填補(bǔ)了之前小紅籌模式境外上市的監(jiān)管“空白”。
值得關(guān)注的是，此次《備案辦法》中提出了境外間接上市企業(yè)的界定標(biāo)準(zhǔn)：
境內(nèi)企業(yè)最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度的營(yíng)業(yè)收入、利潤(rùn)總額、總資產(chǎn)或凈資產(chǎn)，占發(fā)行人同期經(jīng)審計(jì)合并財(cái)務(wù)報(bào)表相關(guān)數(shù)據(jù)的比例超過(guò)50%;
負(fù)責(zé)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)管理的高級(jí)管理人員多數(shù)為中國(guó)公民或經(jīng)常居住地位于境內(nèi)，業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的主要場(chǎng)所位于境內(nèi)或主要在境內(nèi)開展。
但上述兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，企業(yè)需要同時(shí)滿足還是只用滿足其中一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)即被界定為“間接上市”企業(yè)，暫時(shí)還有一定的爭(zhēng)議，需要等待監(jiān)管部門進(jìn)一步的說(shuō)明。
| 強(qiáng)調(diào)多部門監(jiān)管協(xié)同
在證監(jiān)會(huì)履行備案職能過(guò)程中，涉及其他部門職能的，需要征求其他部門意見，體現(xiàn)監(jiān)管協(xié)同。
同時(shí)對(duì)備受關(guān)注的VIE問題，于2022年1月1日開始生效的《外商投資準(zhǔn)入特別管理措施(負(fù)面清單)(2021年版)》(以下簡(jiǎn)稱“《2021負(fù)面清單》”)中規(guī)定：
“從事《外商投資準(zhǔn)入負(fù)面清單》禁止投資領(lǐng)域業(yè)務(wù)的境內(nèi)企業(yè)到境外發(fā)行股份并上市交易的，應(yīng)當(dāng)經(jīng)國(guó)家有關(guān)主管部門審核同意，境外投資者不得參與企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理，其持股比例參照境外投資者境內(nèi)證券投資管理有關(guān)規(guī)定執(zhí)行。”
其中明確提到了，如果境外上市企業(yè)涉及外資準(zhǔn)入負(fù)面清單禁止領(lǐng)域等事項(xiàng)，證監(jiān)會(huì)將征求行業(yè)或相關(guān)領(lǐng)域主管部門的意見，此時(shí)將涉及證監(jiān)會(huì)、發(fā)改委、商務(wù)部及相關(guān)行業(yè)主管部門等多部門的監(jiān)管協(xié)同。但VIE命運(yùn)如何，仍有待觀察。
結(jié)語(yǔ)
此次境外上市新規(guī)出爐涉及到的VIE架構(gòu)監(jiān)管、網(wǎng)絡(luò)安全審查等方面內(nèi)容，在當(dāng)天的分享會(huì)上李壽雙律師也與富途企業(yè)服務(wù)團(tuán)隊(duì)的同學(xué)們展開了深入地探討。
雖然，在境外上市領(lǐng)域依然還有諸多細(xì)項(xiàng)規(guī)定仍需等待監(jiān)管部門做出進(jìn)一步的說(shuō)明和指引。但《管理規(guī)定》和《備案辦法》的頒布無(wú)疑是預(yù)示著境內(nèi)企業(yè)境外上市的監(jiān)管藍(lán)圖已徐徐鋪開，更加完善健全的監(jiān)管體系也將創(chuàng)造更透明、穩(wěn)定、長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展的資本市場(chǎng)。
富途企業(yè)服務(wù)為企業(yè)提供一站式ESOP股權(quán)/期權(quán)激勵(lì)管理，包括ESOP股權(quán)激勵(lì)方案設(shè)計(jì)、合規(guī)咨詢、信托設(shè)立及行權(quán)落地等全流程服務(wù)。
目前，富途已簽約包括騰訊、小鵬汽車、泡泡瑪特、同程藝龍、騰訊音樂、獵聘、斗魚、中國(guó)燃?xì)?、榮昌生物、諾輝健康等超300家公司，是TMT、大消費(fèi)、汽車物流、生物醫(yī)藥等多條賽道頭部企業(yè)的首選服務(wù)商。
富途具有萬(wàn)人規(guī)模的行權(quán)落地實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，經(jīng)過(guò)多年打磨，富途ESOP系統(tǒng)穩(wěn)定性與業(yè)務(wù)流程上的體驗(yàn)日趨極致。此外富途ESOP完善的內(nèi)控管理、安全的運(yùn)行體系和專業(yè)的技術(shù)實(shí)力獲得ISO27001 報(bào)告、SCO1 審計(jì)報(bào)告等多項(xiàng)國(guó)際權(quán)威標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)可，充分保障企業(yè)的數(shù)據(jù)安全和業(yè)務(wù)安全。
全自研的前中后臺(tái)系統(tǒng)，讓富途ESOP股權(quán)激勵(lì)管理靈活性更強(qiáng)、響應(yīng)更快。在公司側(cè)，富途ESOP提供專業(yè)高效的管理員系統(tǒng)，讓決策者清晰掌握期權(quán)現(xiàn)狀，便捷管理;在員工側(cè)，富途ESOP以可視化的數(shù)據(jù)管理系統(tǒng)，讓員工更直接地感受到激勵(lì)的價(jià)值。
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